Podsumowanie inwestycji w pierwszym kwartale 2025 roku

Witajcie,

inwestorskim zwyczajem przygotowałem podsumowanie najważniejszych wydarzeń z pierwszych trzech miesięcy 2025 roku. Czas ten zgodnie z założeniami poświeciłem na porządkowanie (koncentrację) portfela, głównie (na niektórych osiągnąłem zyski!) przez zamykanie nierentownych pozycji oraz wyciąganie wniosków z popełnionych błędów. Jak zwykle sporo czytałem i doświadczałem – uczyłem się. Odkryłem kilka nowych (dla mnie, bo faktycznie są one dość wiekowe) – inspiracji dotyczących strategii inwestycyjnej oraz zarządzania portfelem. Pojawiły się też dwie nowe inwestycje oraz decyzja o zamknięciu (może do nich wrócę) pozycji na Makaronach Polskich.

Zapraszam do lektury!

“Investing is a long-term game. It takes time to build wealth. Don’t expect to get rich quick. Be patient and disciplined, and you will eventually be rewarded.”

Howard Marks

W jubileuszowym, 20-stym wydaniu newslettera, przypominałem (zarówno Wam jak i sobie) najważniejsze zasady dotyczące inwestowania w wartość. Na pierwszym miejscu od początku mojej przygody z rynkiem kapitałowym jest (i pewnie zawsze będzie) margines bezpieczeństwa.

Na ostatniej (ale wcale nie mniej istotnej) pozycji znalazła się ciągła nauka. Po lekturze najnowszego listu od zarządzających Turtle Creek, w którym opisują swoje podejście do marginesu bezpieczeństwa – zwiększenie do 50% jego pożądanej wielkości w stosunku do wartości wewnętrznej spółki – utwierdziłem się jeszcze bardziej iż jest to jedyna metoda na utrzymanie się (pamiętacie słowa Warrena Buffeta „by wygrać maraton trzeba go najpierw ukończyć„?) i sukces na rynku kapitałowym.

Najważniejszą lekcją w minionym kwartale było natomiast zamknięcie pozycji (czytajcie „realizacja strat„) na spółkach:

Big Cheese Studio – zrealizowana strata na inwestycji: –46,54% – zmęczyło mnie „wizjonerstwo” nowych właścicieli i „starego-nowego” Prezesa. Zamiast skupić się na dokończeniu i wydaniu drugiej części Cooking Simulatora opowiadają historie o podboju świata (w szczególności Chin), nowych grach, przychodach z segmentu wydawniczego i różnych innych pomysłów inspirowanych tybetańskimi wyprawami…
Pepco – zrealizowana strata na inwestycji: –36,24% – wyjście z tej inwestycji przyszło mi najtrudniej, zarówno ze względu na udział w portfelu jak i skalę poniesionej straty. Spółce bacznie się przyglądam, uważam, że katalizatorem wzrostu w krótkim terminie może być sprzedaż sieci Poundland, a w dłuższym powrót na ścieżkę wzrostu (sprzedaży i marży) w Europie Środkowo-Wschodniej. Dość mocno rozważam powrót do tej spółki w przyszłości.
Selvita – zrealizowana strata na inwestycji: –31,35% – akcje sprzedałem głównie z powodu wielkości pozycji (była bardzo mała – 1,5% portfela), nie znalazłem argumentów by ją powiększać. Nadal ją obserwuję, nie wykluczam powrotu w przyszłości.
Wittchen – zrealizowana strata na inwestycji: –13,44% – decyzję ułatwił mi mały udział w portfelu (2,5%), ale przede wszystkim brak realnych przewag konkurencyjnych, co dobitnie pokazała słabość w starciu z rywalami w Europie Zachodniej i stagnacja poziomu sprzedaży (a w segmencie B2B spadek).

W tym miejscu chciałbym podziękować Tomkowi Publicewiczowi, za polecenie książki „The Art of Execution„, a przede wszystkim za dosadne wytłumaczenie, że należy szanować kapitał i trzymać się zasad – realizować straty gdy sytuacja tego wymaga. Posłuchałem, straty zrealizowałem – lekcję odrobiłem. Mam nadzieję, że posłuży mi na długo, bardzo długo.

Na osłodę, żeby nie było aż tak „czerwono” udało mi się z zyskiem wyjść z czterech inwestycji w spółki:

Diagnostyka – zrealizowany zysk w wysokości: 23,93% – spróbowałem swoich sił w IPO i wyszło uważam nie najgorzej, procentowo oczywiście, bo w wartościach bezwzględnych redukcja zrobiła swoje.
Mobruk – zrealizowany zysk w wysokości: 12,57% – spółka nadal mi się podoba – ma nowoczesne zakłady produkcyjne, sporo wolnych mocy przerobowych i wspomagający trend dbania o środowisko. Zmęczyły mnie jednak ostatnie zawirowania „sądowe” i „odwoławcze” dotyczące kar i pozwoleń – mogą one wpłynąć (tzn wpłyną, ale ja nie umiem określić w jakim zakresie) na możliwość brania udziału w przyszłych postępowaniach przetargowych. Pewnie pomogłaby zapowiadana akwizycja (lub nawet dwie), ale póki co na zapowiedziach się kończy
Orlen – zrealizowany zysk w wysokości: 8,01% – cofając się w czasie mogę napisać, że wybrałem zły moment – kurs ruszył na północ na fali wznoszącej cały WIG20, a szczególnie po ogłoszeniu wysokiej dywidendy. Nie mam z tym jednak problemu, decyzji nie żałuję, nadal uważam spółkę, a raczej jej zarządzajacych i właścicieli za nieprzewidywalnych
Żabka – zakup na IPO, trochę cierpliwości i transakcja zakończona całkiem przyjemnym zwrotem na poziomie 15,79%

Po długich analizach, wycenach, kilku rozmowach z doświadczonymi inwestorami i miesiącach oczekiwania na odpowiedni moment (czas pokaże czy właściwy) podjąłem decyzję o rozpoczęciu (zająłem początkowe pozycje) w spółki Auto Partner oraz Kruk. Obydwie z perspektywą długoterminową, w niedalekiej przyszłości poświęcę im osobne wpisy na blogu w sekcji analizy fundamentalne.

Krótki akapit o mnie dla nowych czytelników bloga i newslettera:

Stosuję podejście oparte o filozofię aktywnego inwestowania w wartość. Jestem na początku drogi, której długoterminowym celem jest osiągnięcie niezależności finansowej głównie dzięki inwestycjom w publicznie notowane spółki (posiadam też udziały w prywatnych przedsiębiorstwach oraz inne aktywa finansowe). Droga ta jest kręta, wyboista i mam pełną świadomość, że czeka mnie jeszcze wiele trudnych chwil, błędów i nauki.

Tyle tytułem bardziej filozoficznego wstępu, czas przejść do szczegółowej analizy inwestycji z pierwszego kwartału 2025 roku.

Skład portfela, skrótowy opis poszczególnych inwestycji oraz plany na najbliższy czas:

Zawartość portfela akcji 1Q2025 - Okiem Stratega — Zawartość portfela akcji 1Q2025 – Okiem Stratega

7FIT – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 2,48%, od początku inwestycji: -19,6%, udział w portfelu: 7,71%

Sytuacja bez zmian, z moimi spostrzeżeniami i uwagami możecie zapoznać się w podsumowaniach za minione kwartały. Spółka rośnie na przychodach, marże i zyski niestety były pod presją rosnących kosztów (nie tylko surowców). Martwić może również poziom zadłużenia. Zarządzający mają natomiast sposób na sprzedaż zagraniczną i ja również tam widzę szansę na rozwój. Przed czerwcowym Walnym Zgromadzeniem zamierzam ich odwiedzić we Wrocławiu. Spółka z kategorii „szybko rosnących”, inwestycję traktuję długoterminowo, aczkolwiek bacznie się im przyglądam.

Ambra – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -2,26%, od początku inwestycji: 38,4%, udział w portfelu: 1,92%

Gdy czasem spoglądam na wielkość tej pozycji w portfelu to zdaję sobie sprawę, że to inwestycja bardziej sentymentalna. Ambrę kupowałem jako pierwszą w 2017 (po 10,15), była przedmiotem mojej pierwszej analizy fundamentalnej i wyceny. Zdania o spółce nie zmieniam nadal traktuję długoterminowo i dywidendowo. Chętnie bym pozycję powiększył, brakuje mi jednak powrotu na ścieżkę wzrostu (przede wszystkim zysków) albo… bardziej atrakcyjnej wyceny.

Auto Partner – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -12,2%, od początku inwestycji: -12,2% udział w portfelu: 11,18%

Nowa pozycja w portfelu. Przyglądałem się jej od dłuższego czasu, poznawałem równolegle z Inter Cars – po szczegółowej analizie fundamentalnej i wycenie uznałem że Auto Partner ma większy potencjał i szanse na wzrost od rywala. Zarządzający od lat realizują „wzrostowe” zapowiedzi, obudowali spółkę „Buffetowską fosą” (jej odzwierciedlenie znajduję w wielkości wskaźników odzwierciedlających zdolność do reinwestycji kapitału ROE: 17%, ROA: 10% i ROIC: 17%). W trakcie analitycznych poszukiwań natrafiłem na mniej znanego w Polsce (za to z „naszymi” korzeniami) nowojorskiego inwestora Jonathana Cukierwara, który po wizycie w siedzibach obu spółek również zdecydował się na zakup akcji Auto Partnera. Według raportu Boston Consulting Group by osiągnąć sukces w tej branży warunkiem koniecznym są trzy czynniki: szeroka dostępność produktów, konkurencyjne ceny oraz szybkość dostawy. Auto Partner spełnia te kryteria, a budowane w Zgorzelcu centrum dystrybucyjne (uruchomienie planowane jest na styczeń 2026) umożliwi dalszą ekspansję na kraje Europy Zachodniej. Spółka trafia do kategorii „szybko rosnących”, pozycję zamierzam powiększyć w niedalekiej przyszłości.

Bioceltix – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 12,33%, od początku inwestycji: 49,54%, udział w portfelu: 28,42 %

Cierpliwie czekam na realizację kolejnych etapów – pozwolenia od EMA (European Medicines Agency), spóźnionego raportu z wyników badań na atopowe zapalenie skóry u psów oraz umowy partneringowej. W najbliższym czasie rozstrzygną się też prawdopodobnie konkursy z puli FENG (Fundusze Europejskie dla Nowoczesnej Gospodarki) – temat o tyle istotny, że bez nich (spółka wystąpiła min. o refinansowanie budowy zakładu produkcyjnego) istnieje ryzyko kolejnej emisji akcji. Mam nadzieję, że na majowym WallStreet w Karpaczu będzie okazja by porozmawiać w kuluarach z Pawłem Wielgusem. Po zeszłorocznym spotkaniu podjąłem decyzję o inwestycji w spółkę. Dla zainteresowanych przygotowałem też kompleksową analizę fundamentalną spółki Bioceltix.

Dino – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 15,8%, od początku inwestycji: 33,55%, udział w portfelu: 14,02%

Muszę przyznać, że kusiło mnie, by trochę zredukować pozycję gdy kurs w ostatnich tygodniach przekraczał 500 zł. Koneserzy (choć dosłowne tłumaczenie to raczej „znawcy”) z wspomnianej już dziś książki „The Art of Execution” często realizowali zyski na około jednej trzeciej pozycji w podobnych okolicznościach. Ja postanowiłem jednak zostać z całym pakietem (chętnie bym go powiększył przy odpowiedniej cenie) i cierpliwie czekać na rozwój zdarzeń. Poza znanymi już planami zagęszczania sieci sklepów Dino w Polsce Wschodniej pojawił się niedawno wątek międzynarodowej ekspansji przejętej sieci e-Zebra – poszukiwania dyrektora w tym obszarze trwają.

Ifirma – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -3,51%, od początku inwestycji: 13,1%, udział w portfelu: 2,2%

Portfelowo sytuacja bardzo podobna do Ambry – Ifirma to także jedna z pierwszych inwestycji, z bardzo małym udziałem w portfelu. O ile coś się fundamentalnie nie popsuje będę ją trzymał długie lata. Na plus rezygnacja z rozwoju projektu Firmbee (ostrzegałem, mówiłem!), oraz ograniczone wydatki marketingowe – walka z InFaktem ustała – mam nadzieję, że na dłużej.

Kruk S.A – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -0,68%, od początku inwestycji: -0,68%, udział w portfelu: 5,39%

Druga nowa pozycja w portfelu, analizowana od dłuższego czasu, leżała na półce „za droga”. Tymczasowe (tak zakładam) problemy na rynku hiszpańskim wpłynęły na percepcję spółki (i tegoroczne wynik najprawdopodobniej też), tworząc jednocześnie lukę w wycenie i możliwość zakupu zgodną z wspomnianym na początku tekstu marginesem bezpieczeństwa. W długim terminie jestem o tą inwestycję spokojny, zamierzam ją powiększyć w najbliższych kwartałach. Spółka trafia do kategorii „niezłomnych.”

Makarony Polskie – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -3,47%, od początku inwestycji: -1,17%, udział w portfelu: 4,82%

Pod koniec marca podjąłem decyzję o zamknięciu pozycji – zobaczymy czy uda się skorzystać z prowadzonego przez spółkę skupu akcji. Głównym powodem jest brak katalizatorów wzrostu – zapowiadana akwizycja nie dochodzi do skutku, brylujący w mediach Prezes przesuwa terminy, narzeka na sytuację gospodarczą i inne czynniki zewnętrzne. Relacje inwestorskie, które tak pięknie opowiadały o przyszłych sukcesach milczą – trzy maile, kilka telefonów. Cicho wszędzie, głucho wszędzie… Poświęciłem spółce sporo czasu, zrobiłem analizę, wycenę więc odpuszczać nie chcę, ale póki co ląduje na półce „czekam na….” Abstrahując od wspomnianych katalizatorów czekam też na roczne sprawozdanie by ocenić wolumeny sprzedaży (zarządzający uparcie twierdzą, że to właśnie one, a nie przychody są właściwą miarą wzrostu), a przede wszystkim marże (tu mam pewne podejrzenia o ich wysokość i stabilność).

McDonald’s – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 3%, od początku inwestycji: 11%, udział w portfelu: 3,84%

W dwóch słowach „cisza i spokój”, a szczególnie w turbulentnych czasach (zapewnianych min. przez Donalda Trumpa) spółka się rozwija, wchodzi do coraz mniejszych miast, utrzymując marże i wyniki na stabilnych, wysokich poziomach. Dodatkowo, gdy cała „magiczno-technologiczna siódemka” przeżywa gorsze chwile (mam na myśli kurs akcji), to McDonald’s raz po raz dotyka ATH („all time high”). Wracając do fundamentów – inwestycję traktuję długoterminowo (nawet bardzo), traktuję jako „Lynchowskiego stalwarta”, dzielącego się od lat dywidendą. Dla zainteresowanych napisałem artykuł o tym jak inwestować w spółki z gastronomicznego segmentu QSR – zapraszam do lektury.

Playway – stopa zwrotu za I kwartał 2025: -0,9%, początku inwestycji: -6,8%, udział w portfelu: 16,4%

Playway to mój dywidendowy stabilizator portfela i zbiorowa ekspozycja na „budżetowy gaming.” Zamiast inwestować w kilkadziesiąt mniejszych spółek mogę kupować akcje jednego podmiotu, dodatkowo z gwarancją dbałości o koszty (Krzysztof Kostowski jest w tym obszarze delikatnie mówiąc znany). Pewnym ryzykiem może być w przyszłość „wypalenie się dzisiejszych silników” – House Flippera i Car Mechanica, moim zdaniem jednak model biznesowy polegający na produkowaniu kilkudziesięciu nowych gier rocznie choćby statystycznie zapewnia 1-2 nowe produkcje rocznie, które solidnie dokładają się do przychodów.

Rafako – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 41,94%, od początku inwestycji: -45%, udział w portfelu: 1,37%

Tak jak w przypadku spółki McDonald’s mogę czekać w „nieskończoność”, tak z Rafako chciałbym się już rozstać. Nie zrobiłem tego gdy kurs był 40% wyżej od miejsca zakupu, teraz pozostało mi czekać na ruch syndyka i potencjalnych inwestorów. Nie mam z tym problemu, aczkolwiek chcę ten temat już mieć z głowy i nie zajmować się więcej inwestycjami dla mnie zbyt trudnymi.

SFD – stopa zwrotu za I kwartał 2025: 15,79%, od początku inwestycji: -17%, udział w portfelu: 2,73%

Czekam na sprawozdanie za pierwszy kwartał by ocenić zapowiedzi zarządu w kontekście powrotu do wzrostów oraz efektywności przeprowadzonych działań restrukturyzacyjnych. Spółka poukładana, z dojrzałą strukturą i pozycją na rynku (krajowym), regularnie wprowadza (co poniedziałek) nowe produkty do oferty. Zagraniczna ekspansja im jednak nie wychodzi, a na naszym rynku od dłuższego czasu mamy stagnację przychodów i walkę z kosztami.

Stopa zwrotu z portfela akcji za pierwszy kwartał 2025: 5,68%

* prezentowane wyniki „od początku inwestycji” nie zawierają otrzymanych dywidend, zamierzam w najbliższej przyszłość dopracować excela albo przesiąść się na Myfund.pl by sprawniej prezentować całość osiąganych zwrotów.

Portfolio z podziałem na kategorie zaproponowane przez Petera Lyncha:

Podział spółek na kategorie wg. Petera Lyncha 1Q2025

Po zmianach (redukcji liczby posiadanych spółek) lepiej się czuję z tak skoncentrowanym portfelem, nadal trzymam relatywnie dużą pozycję gotówkową w oczekiwaniu na gorsze czasy i możliwość inwestycji z większym marginesem bezpieczeństwa.

Portfolio uwzględniające wszystkie aktywa finansowe:

Inwestycje kapitałowe 1Q2025 - Okiem Stratega — Inwestycje kapitałowe 1Q2025 – Okiem Stratega

Poza akcjami w portfolio niezmiennie trzymam też inne aktywa: złoto (dokupujemy je regularnie), w minionym kwartale urosło o 9,6% oraz obligacje korporacyjne emitowane przez spółki Kruk, Best, Pragma GO i Victoria Dom.

Wyniki poprzednich kwartałów znajdziecie klikając w odpowiednie linki:

„Few bets. Big bets. Infrequent bets.”

Mohnish Pabrai.

Podsumowanie

Myślę, że w powyższym podsumowaniu szczegółowo opisałem to co się wydarzyło w pierwszym kwartale 2025 roku – piszę je zarówno dla siebie jak i dla Was – jeśli Wam czegoś brakuje, a może coś Was wkurza – śmiało dajcie znać. Jeśli się Wam podoba to oczywiście też 😉

Najważniejsze wnioski i odrobione na ich podstawie lekcje to szybsze wychodzenie z inwestycji gdy realizuje się ten „gorszy” scenariusz. Nie mam jeszcze wystarczająco dużego doświadczenia by intuicyjnie („nie wiem, że wiem”) oceniać sytuację, dlatego zmodyfikowałem podejście i w przypadku nadmiernej straty (20-30%) będę automatycznie wychodził z danej pozycji by na spokojnie móc ocenić sytuację (nie wykluczając powrotu do danej inwestycji). Kiedyś to zbyt długie czekanie tłumaczyłem sobie min. dużą pozycją gotówkową, dziś jednak wiem już, że nie ma takie określenia jak „zbyt dużo gotówki”. Istotny jest też stan „czystej głowy” – po wyjściu z stratnej inwestycji w magiczny sposób zmienia się (na lepsze) sposób myślenia, co pozwala obiektywnie spojrzeć na spółkę lub szukać nowych inwestycji.

Nie ukrywam też, że po redukcji liczby spółek w portfelu, przytoczone powyżej słowa Mohnisha Pabrai’a przemawiają do mnie bardziej. Lepiej się czuję z skoncentrowanym portfolio, zobaczę oczywiście w przyszłości jaki wpływ będzie miało takie podejście na osiągane przeze mnie wyniki, ale też komfort pracy. Wniosek w każdym razie jest taki, że możemy zgłębiać przeróżne teoretyczne podejścia czy strategie, ale dopiero praktyczna weryfikacja (na własnej skórze i portfelu) pozwala ocenić ich użyteczność i dopasowanie do naszego charakteru.

Tekst ten napisałem dwa dni po „Liberation Day” (ogłoszeniu nowej polityki celnej) Donalda Trumpa, w efekcie którego na rynkach kapitałowych (abstrahując od tego co się dzieje na platformie „X”) mamy delikatnie mówiąc spadki. Wspominam o tym dlatego, że w takich momentach cieszy mnie (nie znalazłem innego określenia, ale to chyba dobrze) obrany przeze mnie kierunek – długoterminowego inwestowania w wartość (mogę je również nazwać „fundamentalnym”). Trzymam się moich zasad, działam zgodnie z opracowanym procesem – systematycznie analizuję kolejne spółki, poszerzam krąg kompetencji i zbieram nowe doświadczenia. Nie mam żadnego problemu (śpię normalnie) z spadającymi cenami, może trochę częściej niż zwykle sprawdzam kursy obserwowanych spółek. Spokój ten, poza długoterminową perspektywą, zapewnia mi też spora pozycja gotówkowa – jeśli w kolejnych dniach spadki będą kontynuowane nie wykluczam skorzystania z kilku okazji. Ale o tym dowiecie się już z kolejnego newslettera i kwartalnego podsumowania.

Dziękuję za poświęcony czas,

Łukasz Pelowski